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海通国际发布研报称，维持统一企业中国（00220）“优于大市”评级。公司经营层面1-2月已出现环比改善，有望延续稳健态势。该行预计2026-27年营收分别334/351/365亿元（原350/363/NA亿元），同比增长5.4%/4.9%/4.2%；归母净利润为22.6/24.2/26.1亿元（原：24.0/26.2/NA亿元），同比增长10.0%/7.2%/7.8%（原：10.3%/9.4%/NA）。给予公司2026年20xPE（原2025年22x），目标价为11.35港元（原：12.1港元）。
海通国际主要观点如下：
经营层面提质增效，一次性权益减值拖累利润
2025年公司实现营收317亿元，同比增长4.6%，食品/饮料/其他业务收入同比增4.6%/1.2%/60.1%，饮料业务H2受外卖大战及市场价格竞争影响。
毛利率33.2%，同比提升0.7pct，主要有原材料成本下行及产能利用率提升驱动
销售费用率持平于22.2%，管理费用率降0.1pct至3.6%。经营利润同比增14.3%至25.6亿元，经营利润率提升0.7pct至8.1%。归母净利润同比增10.9%至20.5亿元，归母净利率同比提升0.4pct至6.5%，主因投资的餐饮项目经营状况不良产生约五千万一次性项目权益减值，如还原一次性减损影响，净利同比增17.6%。
饮料业务H2降速，受外卖价格战及行业竞争冲击
分业务看，2025年饮料业务实现收入194.71亿元，增速较上半年明显放缓（H1/H2：+7.6%/-5.8%），体现外卖平台价格战及行业竞争加剧影响，公司饮料收入承压，25Q4主动进行库存去化和新鲜度管理，导致单季度营收下滑。茶饮料/果汁/奶茶/其他饮料收入分别同比变动+2.6%/-7.4%/+1.2%/+29.3%，其中果汁品类下滑较为明显，受竞品价格战+折扣店自有果汁和品牌冲击+春节错期拖累。
食品业务毛利率创五年新高，产品结构持续优化，零食量贩营收翻倍
食品业务全年实现收入104.94亿元，规模仅次于22年疫情期间。毛利率同比提升0.6pct至27.1%，为五年来新高。其中，汤达人、茄皇、满汉大餐等产品实现双位数增长，5元以上产品收入占比提升2pct至45.2%，显示产品结构持续优化。2025年零食量贩店营收翻倍至20亿元（占整体营收6%），涵盖自有品牌及代工业务。
现金流稳健充沛，26股息率预计达7.1%
2025年末现金及现金等价物为114.6亿元，经营活动现金流入约32.8亿元，现金流充裕。2025年资本支出10.9亿元，其中2/3在冰箱、1/3用于生产线设备升级汰换，2026年资本支出预计趋势延续。延续百分百分红，建议派发末期股息47.47分，派息率100%。该行预计公司26年净利润为22.6亿元，假设公司继续保持历史100%的分红率，对应股息率将达7.1%，其分红价值仍十分可观。
风险提示
行业竞争加剧，原物料价格波动，食品安全风险，消费复苏不及预期。
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责任编辑：史丽君
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